Negli ultimi anni il software, in particolare il modello SaaS, è stato uno dei settori preferiti dal private equity. Crescita elevata, ricavi ricorrenti, margini scalabili e clienti fidelizzati sembravano una combinazione perfetta. Tra il 2020 e il 2021 le valutazioni sono salite a multipli molto alti, sostenute da tassi d’interesse bassissimi e abbondanza di capitale. In quel contesto molte operazioni sono state concluse a prezzi ambiziosi, spesso con un uso significativo della leva finanziaria.
Oggi lo scenario è cambiato radicalmente. Le azioni di molte software company sono scese e diversi investimenti del private equity si trovano sotto pressione. Tuttavia, la causa principale non è la sostituzione del software con l’intelligenza artificiale. Il problema è soprattutto macro-finanziario. Con l’aumento dei tassi di interesse, il costo del debito è salito e il rifinanziamento è diventato più oneroso. Allo stesso tempo, il valore attuale degli utili futuri si è ridotto, comprimendo le valutazioni. Aziende acquistate a multipli elevati oggi valgono meno in termini di mercato, mentre il debito contratto per acquisirle resta invariato.
Nel periodo post-Covid il software era percepito come quasi immune al ciclo economico. I multipli di valutazione, sia in termini di ricavi sia di EBITDA, erano saliti ben oltre le medie storiche. Con la normalizzazione dei mercati, quei multipli si sono ridimensionati. Anche aziende solide e profittevoli hanno visto scendere il proprio valore non tanto per un peggioramento operativo, quanto per un aggiustamento finanziario. Quando la crescita rallenta o si stabilizza, la leva finanziaria pesa di più sull’equity: se l’espansione non è sufficiente a compensare il costo del debito, il valore per gli azionisti si riduce in modo significativo.
Non tutte le aziende tecnologiche hanno però sofferto allo stesso modo. Le società di servizi IT, come quelle attive nella consulenza, nell’integrazione di sistemi o nell’outsourcing, hanno modelli più legati a contratti e progetti concreti, con flussi di cassa relativamente stabili. Crescono in modo più lineare e sono valutate su utili più tangibili piuttosto che su aspettative di iper-crescita futura. Inoltre, in molti casi non avevano beneficiato della stessa euforia valutativa del SaaS. Non essendo salite tanto in fase espansiva, non sono crollate altrettanto nella fase di correzione.
L’intelligenza artificiale ha certamente introdotto un elemento di incertezza, ma l’idea che stia sostituendo il software è fuorviante. Un modello di IA, da solo, non è un prodotto finito. Ha bisogno di interfacce, integrazioni con database aziendali, sistemi di sicurezza, gestione utenti e workflow. Tutto questo è software tradizionale. In molti casi l’IA diventa una funzionalità integrata nelle piattaforme esistenti: genera report, suggerisce decisioni, automatizza processi e migliora l’analisi dei dati. Più che eliminare il software, ne aumenta le capacità.
Il rischio reale non è esistenziale ma competitivo. L’IA può abbassare le barriere all’ingresso, rendendo più semplice sviluppare nuovi strumenti e aumentando la concorrenza. Questo può comprimere i margini e favorire nuovi entranti, soprattutto nei segmenti di software più semplici e facilmente replicabili. L’impatto è invece minore nei sistemi mission-critical e nelle piattaforme profondamente integrate nei processi aziendali, dove il valore non risiede solo nella tecnologia ma nell’interconnessione con l’organizzazione e nei costi di sostituzione elevati.
Il private equity è particolarmente vulnerabile in questa fase perché ha acquistato molti asset software ai massimi di valutazione, li ha finanziati con debito e conta su exit a multipli elevati per generare rendimento. Con mercati più selettivi e tassi più alti, le opzioni di uscita si complicano e il rifinanziamento diventa più oneroso.
In definitiva, il calo nel software non è principalmente una storia di AI che rimpiazza i prodotti esistenti, ma il risultato della fine dell’euforia post-pandemica, della compressione dei multipli e dell’impatto della leva finanziaria in un contesto di tassi più elevati. L ‘IA non sta eliminando il software: lo sta trasformando e rendendo più competitivo. La differenza, nei prossimi anni, non sarà tra software e IA, ma tra aziende capaci di adattarsi rapidamente e aziende rimaste ancorate a un modello di crescita finanziaria non più sostenibile.
